1. Birkaç yıldır Merkez Bankasının %4’lük enflasyon hedefini gerçekçi bulmayan ve hedefin değiştirilmesi gerektiği yorumları yapan ekonomi yazarları vardı. Merkez Bankası buna, orta ve uzun vadeli bakışaçısına sahip olduklarını ve bu sürede enflasyonun hedefe yakınsayacağını söyleyerek cevap veriyordu. Ancak dün itibariyle enflasyon hedefleri değiştirildi: 2009 için %7,5, 2010 için % 6,5 ve 2011 için %5,5 olarak belirlendi. Ama çok geç kalındı, bu değişiklik MB kredibilitesini olumsuz etkileyecektir.
2. MB 2007 Eylül ayından itibaren faiz indirimine başlamıştı. Buna gerekçe olarak da enflasyon bekleyişlerindeki düşüş gösterilmişti. 2007’nin son aylarında yayınlanan raporlarda, MB gıda ve enerji fiyatlarındaki artışın 2008'de duracağını tahmin etmişti. Aradan geçen birkaç ayda bu tahminin ve faiz indirimlerinin yanlış olduğu ortaya çıktı. MB yeniden faiz artırımına başladı.
3. MB faiz politikasında çok agresif davranıyordu. Özellikle faiz indirimleri konusunda aceleci davranıyordu. Eylül ayında başlayan faiz indirimlerini sadece enflayon bekleyişlerindeki bir miktar düşüşle açıklamak mümkün değil. MB‘nın büyüme ve istihdam endişelerinin de bu kararında etkili olduğunu düşünüyorum.
Sonuç: Uzun süredir %4’e yakınsamayan enflasyon oranları zaten MB’nın kredibilitesini olumsuz etkilemişti. O zamanlar hedef değiştir diyenlerin sözlerine MB’nın sıcak bakmaması doğru olabilir. Ama şu anda yapılan hedef değişikilği MB kredibilitesini iyice olumsuz etkiledi. Buna faiz politikasının sürekli olarak değiştirilmesi (yanlış tahminler ve büyüme endişesi nedeniyle) eklenince MB kredibilitesinin (eğer kaldıysa) yerlerde sürünmesine şaşmamak gerek.
Geçen hafta yurt dışı ve yurt içi piyasalarda yaşanan dalgalanma ile, bir süredir konuşulan ABD’deki resesyon ihtimali ekonomi gündeminin bir numaralı konusu oldu. Fed olup-bitene tepki olarak faiz indirimi yaptı. Geçen haftanın ikinci yarısından itibaren piyasalar bir miktar toparlandı. Fed’in faiz indirimi yaparak gösterdi ki, Amerikan ekonomisinde resesyon riskini enflasyon riskinden daha yüksek görüyor. Ancak durum o kadar berrak değil.
Geçen günlerde okuduğum bir yazı da tam bu konudan bahsediliyordu. Ekonomistlerin bir bölümü resesyondayız derken, bir bölüm reseyonun başlangıcındayız diyor, b.r başka kısım ise resesyon ihtimalini zayıf görüyor.
Evet, Amerika’nın ve dünya ekonomisinin durumu hakkındaki herhangi bir konsensus yok; herkes farklı şeyler düşünüyor/söylüyor. Bütün bu olup-bitenin arasında MB Başkanı D. Yılmaz geçen hafta “Fed faiz indirdi diye biz de faiz indirmeyiz” dedi. Çok da yerinde bir açıklama oldu. MB bir süredir faiz indirimi yapsa da, buna gerekçe olarak enflasyonun orta vadede hedeflerle uyumlu olduğunu söylüyor. Fed’in faiz indirimi ise tam tersine resesyon endişesinden kaynaklanıyor.
Resesyon 2 çeyrek arka arkaya negatif büyüme demek olduğuna göre, şu anda Türkiye için böyle bir risk söz konusu değil. Enflasyon riski ise hala devam ediyor. MB da bunu görerek faiz politikasına, doğrudan ABD ekonomisindeki gelişmelere göre değil, enflasyona göre karar veriyor.
TCBM faiz oranlarını 50 baz puan indirdi, birçok kişiyi yine şaşırttı. Enflasyonla ilgili bekleyişlerin yükseliyor, global ekonomilerde türbülans yaşanıyor, petrol fiyatları yükseliyor olmasına rağmen 50 baz puanlık indirim yapmanın gerekçesini merakla bekliyorum. MB fiyat istikrarı dışında başka amaçlar belirledi gibi görünüyor.
Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası'nın temel amacı fiyat istikrarını sağlamak ve sürdürmektir. Bu ifade MB’nın internet sitesinde en üstte, MB’nın görevini herkese ilan etmek için bulunuyor. MB’nın özerkliği 2001 Şubat krizi sonrasında yapınla reformlar ile sağlandı ve yukarıdaki görev tanımı yapıldı. MB elindeki politika araçlarını tek bir amaç için, fiyat istikrarını sağlamak için kullanacaktır.
MB fiyat istikrarını sağlamak amacı doğrultusunda enflasyon hedeflemesi yapıyor. Bu amaca ulaşmak için kullandığı araç kısa vadeli faz oranları. Kısa vadeli faiz oranlarını değiştirerek hedeflenen enflasyon oranına ulaşacak ve enflasyonu yeterince indirdikten sonra o oranda enflasyonun istikrarını sağlayacak
MB’nın 2007 yıl sonu enflasyon hedefi %4’tü. Aslında kimse sene başında bile bu hedefin tutacağını beklemiyordu. Ancak MB’nın orta vadeli bir bakışa sahip olması, 2008 ve 2009 için de enflasyon hedefinin %4 olması düşünülerek enflasyonda istikrarlı bir düşüş eğiliminin olması daha önemli olarak algılandı. MB bu düşüş eğilimini doğru para politikası ile desteklemeliydi. Sorun tam da burada karşımıza çıktı. MB Eylül ve Ekim ayların 25 ve 50 baz puanlık indirimler yaparak tam tersi bir politika izledi. Geçen hafta yayınlanan enflasyon raporunda MB yılsonu enflasyon beklentisi revize etti ve %6,7-7,9 aralığında gerçekleşeceğini tahmin etti. Ekim ayında yapılan indirim 16 Ekim’de yapılmıştı. Yani enflasyon raporunun açıklamasından 10 gün önce.
Ben şu yazımda enflasyonu yıl sonunda %7,2 olarak tahmin etmiştim ve bu nedenle 2007 içerisinde faiz indirimi beklemediğimi söylemiştim. Peki MB ne yaptı? Önce sürpriz bir şekilde ilk faiz indirimlerini Eylül’de 25 baz puan ile yaptı, sonra Ekim’de bu kez 50 baz puan indirim yaptı. Peki bu faiz indirimleri yapılırken MB yıl sonu enflasyonu ile ilgili veri yok muydu? Böyle bir şeyin olması pek mümkün değil. Bu eleştiri özellikle Ekim ayında yapılan indirim için gerekli. Çünkü, yukarıda da yazdığım gibi, faiz indiriminden 10 gün sonra enflasyon raporunda enflasyon tahmini yukarı revize edildi. Bunları yan yana koyduğumuzda MB’nın neden faiz indirdiği ve neden 50 baz puan indirdiği konusunda yapılan eleştirel yorumların haklılık yanı var. MB ya yıl sonu enflasyonu ve faiz indirimlerinin orta vadedeki etkilerini yanlış hesapladı (bazı mal gruplarında beklenenden daha yüksek fiyat artışları yaşanmış olabilir) ya ihracatçıların gazete ilanından etkilendi veya sanılanın aksine tek amacı fiyat istikrarını sağlamak değil, artık büyüme ve istihdam endişesi ile de politika belirliyor.
Nedeni ne olursa olsun MB yanlış para politikası izledi. Bundan sonra yapacağı en büyük hata faiz indirimlerine devam etmek olur. Bunu yapacaklarını sanmıyorum. Sanırım bu enflasyon oranlarından sonra yüksek faiz indirimi isteyenlerin sesi de bir süre kısılır.
TCMB gecelik faiz oranlarını 50 baz puan indirdi. Gerekçeler önceki faiz indirimindeki gerekçelerden farklı değil. Açıklamada şöyle deniyor:
“Bundan sonraki olası faiz indiriminin zamanlaması ve miktarı küresel piyasalardaki gelişmelere, dış talebe, kamu harcamalarına ve orta vadeli enflasyon görünümünü etkileyen diğer değişkenlere bağlı olarak belirlenecektir.”
Bu açıklamadan faiz indiriminde ihracatçılardan, hükümetten gelen taleplere/baskılara değil, ekonomik gelişmelere göre karar verileceği sonucu çıkıyor. MB zaten başından beri para politikasında temkinli duruşun süreceğini söylüyordu. Bakalım baskılara dayanabilecek mi?
MB 13 Eylül’de faizleri 0,25 puan düşürmüştü. Genel beklenti faiz indiriminin Ekim’de olacağı yönünde olduğu için, bu karar sürpriz olarak karşılandı ve MB’nın faizleri neden beklenenden daha erken indirdiğine dair spekülasyonlar yapıldı.
MB Başkanı Durmuş Yılmaz geçtiğimiz günlerde köşe yazarlarına yaptığı sunumda bu sorunun cevabını veriyor. Konuşma metninde, MB’nın daha önce, faiz indiriminin Ekim’de yapılacağı yönünde bir taahhüde girmediği, şartlara göre daha önce veya daha sonra yapılabileceğini belirttiği hatırlatılıyor. Metinde, Eylül’de faiz indirim sürecine başlanmakla birlikte, MB’nın temkinli duruşunun devam edeceği belirtiliyor.
Faiz indirimin nedenleri 3 ana başlıkta toplanmış:
1. Enflasyondaki olumlu gelişmeler.
2. İç talepteki toparlanmanın ılımlı olacağı beklentisi.
3. Uluslararası gelişmelerin iç ve dış talep üzerindeki yavaşlatıcı etkisi.
Şimdi bunları biraz açalım: Enflasyonda bahar ve yaz aylarındaki düşüşle birlikte orta vadeli enflasyon beklentilerinin azalması MB kararını etkileyen faktörlerden biri.
Bilindiği gibi iç talep enflasyonun en önemli belirleyicilerinden biridir. 3. çeyrekte başlayan iç talep canlanması eğer MB’nın söylediği gibi ılımlı olursa enflasyon için bir risk olmaz, bu da faiz indirimlerine daha erken başlanması sağlar.
Uluslar arası gelişmelerden MB ABD’deki istihdam verilerini kastediyor. Türkiye ihracatının büyük bölümünü AB’ye yapıyor. ABD’deki gelişmelerin etkisiyle AB ülkelerinde yaşanacak bir durgunluk Türkiye’nin ihracatına ket vuracaktır. Ayrıca kredi piyasalarındaki olumsuz gelişmelerin yaşanması iç talebi olumsuz etkileyebilir.
Başkan Durmuş Yılmaz sunumda MB’nın bağımsızlığı konusuna da değinmiş. Kararlarda politikacıların açıklamalarından etkilenmediğini, ancak para politikası hakkında yapılan açıklamalar karar alma süreçlerini zorlaştırdığını belirtilmiş.
Sonuç olarak, MB’nın faiz indirimine devam edeceği anlaşılıyor. Ancak burada sunumda da belirtilen temkinli duruş önemli. MB’nın faiz indirimi kararlarında acele etmemesini umuyorum.
Son olarak yarın açıklanacak Eylül enflasyonu, ramazan ve mevsimsel etkiler nedeniyle yüksek gelebilir. Bu nedenle yıllık enflasyonda geçici bir yükselme veya enflasyon düşüşünde yavaşlama görebiliriz.
MB sürpriz yaptı, faizleri 17,50’den 17,25’e indirdi. Para Politikası Kararında, “son dönemde açıklanan iktisadi faaliyete ve enflasyona ilişkin veriler Temmuz Enflasyon Raporu’nda ortaya koyulan görünümle uyumludur. Özel kesim yatırım ve tüketim talebinde toparlanma işaretleri görülürken, dış talebin büyümeye katkısı azalmakta ve toplam talep koşullarının enflasyondaki düşüş sürecine verdiği destek sürmektedir. Kurul, hizmet enflasyonunda gözlenen iyileşmenin öngörülenden daha olumlu olduğu değerlendirmesinde bulunmuştur. Enerji ve gıda fiyatlarına ilişkin risklere rağmen güçlü parasal sıkılaştırmanın gecikmeli etkileriyle enflasyonun düşmeye devam etmesi beklenmektedir” denildi.
TCMB Para Politikası Kurulu bugünkü toplantısında faiz oranlarını değiştirmeme kararı verdi. Önceki yazımda MB'nın 2007 içinde faiz değiştirme ihtimalinin çok düşük olduğunu yazmıştım. MB basın açıklamasında, yurt içi özel kesim tüketim talebindeki yavaşlamanın enflasyon düşüşüne katkı yaptığını, dış talebin hala canlı olduğunu belirtti. Yapılan açıklamada, enflasyonun Mayıs'ta düşme sürecinin hızlanacağı bir kez daha vurgulansa da, enflasyon beklentilerinin hala hedefle uyumlu olmaması nedeniyle sıkı para politikası uygulamaya devam edileceği belirtildi. Geçmişe yönelik fiyatlama alışkanlığı, petrol fiyatlarındaki artış, hizmet sektörü enflasyonu ve belirsizlik faiz oranlarının değişmemesinde etkili olduğu belirtildi. Ayrıca, kamu harcamaları ve gelirler politikasının takip edildiği ve bunlardaki gelişmelerin para politikasını etkileyeceği belirtildi.
Önceki yazımda iç talepteki durgunluğun atlatılması için faiz oranlarını düşürmek gerekebileceğini belirtmiştim. MB bu açıklaması ile, sadece fiyat istikrarını dikkate aldığını ve enflasyon hedefi dışında bir başka hedefe yönelik politikalar izlenmeyeceğini bir kez daha belirtmiş oldu. Bu nedenle enflasyon hedefi tutmadıkça bir faiz indirimi beklememek gerekir. Yapılna bu açıklama ile, 2007'de faiz indirimi olmayacağının da sinyali verilmiş oldu.
Nisan ayı enflasyon verilerinin açıklanmasından sonra MB faiz oranı hakkında bir karar vermek zorunda kalacak. Nisan ayı enflasyonu %1,21 ile beklentilerin üzerinde gerçekleşmişti. Bu oran ile yıllık enflasyon oranı düşüşe geçse de etki çok büyük değil. Yıllık %10 lar, enflasyon için aşağı doğru kırılması zor oranlar olacak. Bu durumda MB’nın faiz indirimi ile enflasyon oranını aşağı çekmeye çalışması gerekebilir. Ancak buna engel olan bir başka etken var. Yurt içi talep hala çok düşük. 2006’nın 3. çeyreğinde başlayan, 4. çeyrekte hızlanan nihai tüketimdeki durgunluk 2007’nin ilk çeyreğinde de sürdü. Böyle bir durumda faizleri arttırmak iç talebi daha da düşürecektir. Yurt içi talebi arttırmak için faizler tam tersine düşürülmeli. Gördüğünüz gibi MB bir ikilem içinde. Peki bu alternatiflerden hangisi gerçekleşecek?
Enflasyon Nisan’da beklentilerin üzerinde çıksa da MB’nın beklentisi Mayıs’tan itibaren enflasyonun hızlı bir düşüş sürecine gireceği yönünde. Ve tabi ki Temmuz’da genel seçimler var ve bu da ekonomi için bir risk oluşturuyor. Diğer yandan iç talepteki durgunluğa rağmen 2007 1. çeyrek büyüme oranı iyi gelecek. Bu üç veriyi yan yana koyduğumuzda, faiz indirimi ihtimali yok. Ama MB enflasyon düşüşünü hızlandırmak için gereken faiz artırımı riskini de almayacaktır. Yukarıda MB’nın Mayıs’ta enflasyonun düşüş hızının artacağını beklediğini söyledik zaten. bu nedenle MB bekle gör politikası izleyecektir. 2. çeyrek büyüme oranı, iç talebin durumu, Mayıs, Haziran ve Temmuz enflasyonları takip edilecek, genel seçimin sonuçları ile birlikte değerlendirilecek ve faiz hakkında bir karar verilecek diye tahmin ediyorum.
Enflasyon beklentim MB ile aynı, bu aydan itibaren düşüş bekliyorum. 2006 Haziran ve Temmuz aylarında pozitif enflasyon oranları varmış. 2007’de bu aylarda negatif oranlar gelebilir ve bu enflasyon düşüşünü hızlandırır. 2. çeyrek büyüme oranının, 1. çeyrek kadar iyi olmasa da, fena olmayacağını düşünüyorum. Çünkü dış talep yüksek ve büyümenin temel kaynağı olabilir. Geriye bir tek seçim kalıyor. Eğer sandıktan tekrar istikrar çıkarsa ve Cumhurbaşkanlığı seçimi de o arada halledilirse siyasetin ekonomiye etkisi çok kısıtlı olur ve siyasi risk unsuru ortadan kalkar. Gelişmeler böyle olursa MB’nın 2007’de faiz indirimi ihtimali çok az görünüyor. En iyi senaryo gerçekleşse dahi, mevsimsel olarak en yüksek enflasyon oranlarının yaşandığı Eylül ve Ekim ayları enflasyon hedefi açısında beklenecektir diye düşünüyorum. Bu aylardaki veriler açıklandıktan sonra enflasyonun MB’nın patikası dışına çıkma ihtimali ortadan kalkarsa o zaman bir faiz indirimi yapılabilir.
Dünyadaki önemli Merkez Bankaları ve TCMB esas görevini fiyat istikrarını sağlamak olarak belirlemiştir. Buna göre, Merkez Bankaları enflasyonun düşük ve istikrarlı olduğu ülkelerde bu durumun sürmesi için çalışacak, Türkiye gibi enflasyonun düşme süreci içerisinde olduğu ülkelerde ise, hedefi gerçekleştirmek için politikalar uygulayacaktır. Bu politikalar, belli bir hedef enflasyon seviyesine ulaşmak için belirlenen ara hedefler tutturulmaya çalışılarak uygulanır. Örneğin, geçmişte sıkça uygulanan kur çapası ile enflasyon oranlarında düşüş sağlanabilir. Burada ara hedef olarak bir kur seviyesi vardır, kurun bu seviyenin üzerine çıkmasına veya altına inmesine izin verilmez ve buna bağlı olarak asıl hedef olan enflasyon oranına ulaşılır.
Bir diğer ara hedef ise, Türkiye’de olduğu gibi, kısa vadeli faiz oranı hedeflemesidir. Merkez Bankası, ekonomik konjonktüre göre kısa vadeli faiz oranlarını değiştirerek enflasyon hedefine ulaşmaya çalışır. Ekonomide talepte bir canlanma yaşandığında bu enflasyon artışına neden olabileceği için, MB kısa vadeli faiz oranları yükseltip, hanehalkının tüketimini azaltmaya çalışır. Talepte aşırı bir azalma ve enflasyon oranında hedeften daha yüksek düşüş olduğunda ise faiz oranlarını azaltarak tepki verir. Böylece MB asıl hedefi olan fiyat istikrarını sağlamaya çalışır.
Burada MB’larının yapamayacağı ve imkânsız üçleme olarak bilinen bir durum söz konusudur. MB serbest sermaye hareketi, faiz oranı, döviz kuru üçlüsünden ancak 2’ni gerçekleştirebilir. Yani, serbest sermaye hareketine izin veren bir ülke faiz ile kur arasında bir seçim yapmak zorundadır. MB faiz oranını ara hedef olarak seçtiğinde, yapacağı müdahaleler sonucunda döviz kuru etkilenecektir. Talepte yüksek bir artış yaşayan bir ülkede MB kısa vadeli faiz oranlarını yükselttiğinde bu ülke faiz paritesine göre ülke içine daha fazla dövizin gelmesi anlamına gelecektir ve kur düşecektir. MB’nın kura müdahale ederek, yüksek tutması mümkün değildir. Kuru yüksek tutmak için MB alım yönünde müdahalede bulunmalıdır. Bu müdahale ile ekonomideki para miktarı artar ve faiz oranları düşer. MB’nın ara hedefinden sapma olur. MB’nın faiz oranlarını azaltarak ekonomiyi canlandırmaya çalıştığı durumda ise, ülkeden döviz çıkışı ve kurda artış olur. Eğer MB kura satım yaparak müdahale ederse, para arzı azalacak ve faiz oranları artacaktır.
Kurun sabit olduğunu varsayarsak, MB’nın faiz oranların kontrol etme gücü kalmayacaktır. MB faiz yükselttiğinde, ülke daha fazla yabancı sermaye çekeceği için kur üzerinde aşağı doğru bir baskı oluşur, MB bu baskıyı azaltmak isterse döviz alımı yapar, ancak bu kez para arzı artar ve faiz oranları düşer. Eğer, kurun düşmesine izin verirse, faiz oranını artırabilir ancak kur hedefinden uzaklaşır. Görüldüğü gibi, sermayenin serbest dolaştığı bir ekonomide faiz ve kur aynı anda belirlenemez.
TCMB görevini fiyat istikrarı olarak açıkça belirtmiş bir kurum ve geçen yıldan itibaren enflasyon hedeflemesi uyguluyor. Bunun için de kısa vadeli faiz oranlarını kullanıyor. Görevini, politikasını böyle tanımlamış bir kurumdan dövize müdahalelerde bulunması beklemek anlamsız.
Merkez Bankaları, enflasyon hedefiyle uyumlu olarak faize müdahalelerde bulunuyor. Aşırı bir talep artışı beklentileri olduğunda faiz oranları yükseltilerek, resesyon beklentilerinde faiz oranlarını düşürüp ekonomiyi canlandırmaya çalışarak müdahaleler yapıyor. Amerikan MB FED önceki gün faiz oranlarını değiştirmediğini ve ilerde indirimler olabileceğini açıklamıştı. Son yıllarda sürekli çeyrek puanlık faiz artışları yapan FED bir süredir faiz oranlarını değiştirmiyordu, ancak bu kez indirim açıklamada olabileceğine vurgu yapılması bir farklılık yaratıyor. İndirim, ekonominin durgunluğa girme ihtimaline karşılık yapılır. Bu durumda, Amerika ekonomisiyle ilgili diğer veriler daha da önem kazanıyor. İstihdam rakamları, enflasyon oranı, dayanaklı tüketim malları talebi gibi göstergelerde durgunluk yönünde bir işaret olursa önümüzdeki aylarda FED’in faiz indirimlerini görebiliriz.
« Önceki ::
